東吳證券股份有限公司陳淑嫻,何亦楨近期對禾昌聚合進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《深耕車(chē)用改性塑料領(lǐng)域，雙基地布局打開(kāi)成長(cháng)空間》，本報告對禾昌聚合給出買(mǎi)入評級，當前股價(jià)為13.45元。
禾昌聚合(832089)
投資要點(diǎn)
北交所改性塑料小巨頭，“汽車(chē)+家電”雙輪驅動(dòng)。1）禾昌聚合專(zhuān)注改性塑料生產(chǎn)二十余年，截至23H1公司擁有改性塑料產(chǎn)能11.4萬(wàn)噸，另有8.1萬(wàn)噸產(chǎn)能處于建設及爬坡?tīng)顟B(tài)，其中改性聚丙烯是公司的核心產(chǎn)品。公司下游產(chǎn)品應用領(lǐng)域以汽車(chē)零部件和家電為主，2022年兩者收入占比分別為65%/30%。2）公司業(yè)績(jì)穩健增長(cháng)，2018-2022年營(yíng)收/歸母凈利潤CAGR分別達27%/17%，改性塑料粒子毛利率穩定在20%左右，業(yè)績(jì)穩定性表現優(yōu)于同行。
需求側：車(chē)用塑料需求向好，家電塑料基本盤(pán)穩固。1）汽車(chē)：改性塑料在汽車(chē)零部件中應用廣泛，其中改性聚丙烯是最主要品類(lèi)。目前我國單車(chē)改性塑料用量約175kg，與國外相比仍有較大提升空間，同時(shí)新能源汽車(chē)輕量化需求提升，對于改性塑料需求更強。向后看，隨著(zhù)國內汽車(chē)產(chǎn)量回暖+新能源車(chē)滲透率提升，車(chē)用塑料需求有望持續擴容。2）家電：家電塑料幾乎全部需要改性，品類(lèi)相比汽車(chē)更為廣泛。向后看，隨著(zhù)地產(chǎn)后周期企穩，家電用塑料需求有望邊際回升。
供給側：內資企業(yè)崛起正當時(shí)，公司細分領(lǐng)域競爭優(yōu)勢突出。1）改性塑料行業(yè)呈三層次競爭格局，外資壟斷中高端市場(chǎng)，行業(yè)集中度極低，公司屬于內資企業(yè)第二梯隊。2）內資企業(yè)在成本和需求響應方面具備天然優(yōu)勢，隨著(zhù)改性工藝技術(shù)突破，內資逐步滲透高端應用領(lǐng)域，未來(lái)中間梯隊有望走出部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)。3）與同業(yè)相比，公司業(yè)務(wù)更為聚焦，產(chǎn)品上深耕改性PP賽道，與利民實(shí)業(yè)、新泉股份(603179)、樂(lè )金熊貓等優(yōu)質(zhì)客戶(hù)實(shí)現深度綁定，毛利率水平和穩定性表現整體優(yōu)于同業(yè)。
華東+西北雙基地布局，改性塑料產(chǎn)能持續釋放。1）江蘇宿遷：項目總投資1.6億元，新增改性塑料產(chǎn)能5.6萬(wàn)噸/年，包括10余條改性生產(chǎn)線(xiàn)、4條MB母粒生產(chǎn)線(xiàn)等，目前處于試運營(yíng)階段，預計在2023年下半年釋放部分產(chǎn)能，預計2025年實(shí)現滿(mǎn)產(chǎn)。2）陜西寶雞：項目總投資3000萬(wàn)元，新增改性塑料產(chǎn)能2.5萬(wàn)噸/年，主要用于服務(wù)西北地區的汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈客戶(hù)，目前已正式生產(chǎn)運營(yíng)，預計2025年實(shí)現完全達產(chǎn)。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為1.1、1.4、1.7億元，以9月22日收盤(pán)價(jià)計算，對應公司市盈率分別為13.4、10.3、8.6倍。西北寶雞+華東宿遷項目逐步投產(chǎn)，下游汽車(chē)、家電需求穩步提升，看好公司未來(lái)發(fā)展前景，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)能爬坡進(jìn)度不及預期，下游需求不及預期，原材料價(jià)格大幅波動(dòng)
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（責任編輯：賀翀 ）
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